第四范式赴港IPO,商业模式是“硬伤”

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今年,是AI大年,甚至说是AI元年也不为过。OpenAI发布的ChatGPT即将更新到5.0,国内的自然语言大模型同样风生水起,无论公司大小,谁家不发布一个大模型,好像已经彻底掉队了一样。

行业的爆火,带动了一批创业公司,连带着让一些摸爬滚打已久的“老江湖”重燃希望。在三次失败之后,第四范式再度提交招股书并获准上市,无论是勇气也好、运气也罢,还都挺值得鼓励的。而且,上市之后,第四范式还是目前港股市场中比较少见的AI股,凭着稀缺性这一口气,他们应该也能获得一个不错的估值……

抱着这种想法,又有多少人曾经投资了商汤?这我们不得而知。作为同属于中国早期的人工智能企业之一,在看完了他们的招股书之后我们发现,第四范式并不是一个当前最理想的AI标的。

资料来源:第四范式招股书,躺平指数整理

过去三年,第四范式(HK:06682)的年营收分别为9.4亿元、20.2亿元和30.8亿元;今年第一季度,公司经调整后净亏损为6500万元,分别同比增加11%和减少3%。综合计算的话,过去三年公司的经调整亏损额合计14.5亿元,距离业绩为正还有些远。

一个还在持续亏损的公司,在目前注重高回报的港股市场上市后能有什么表现?这个问题的答案恐怕不言而喻了。作为一个曾经带有明星光环,被创新工场、红杉资本、联想创投等一众投资机构青睐的创业公司,如果想要改变自身的境遇,第四范式需要拿出一份相当可靠的业绩,更需要在技术进展上来证明他们作为AI1.0时期的领军企业,依然有能力在AI2.0的大海上远航。

当然,证明自己的速度必须要快、要早,通用型AI大模型的应用进度虽然不会如媒体渲染的那么快,但已经在工具类应用上有遍地开花的趋势了,相信再过一段时间,当C端的创新愈发奔涌的时候,B端很可能会出现一些AI“新物种”,引领新时代的AI。

01  行业天花板并不高

在第四范式自己的定义中,公司是一家以平台为中心的决策类人工智能提供商。而想要理解这家公司做什么,首先要清楚决策类人工智能到底是个啥。

按照AI实现的功能分类,其实只有两个类别——决策和预测,几乎所有的AI应用,最终都服务于这两个功能,并且要么做到人所做不到的,要么做到人所做不好的。但从具体的应用场景看,可以把AI这个大的市场拆分为四个赛道:决策类、视觉类、语音语义类和人工机器人类。

区别于其他三类AI赛道,决策类起到的作用是通过识别数据中隐藏的规律,指导基于数据的决策过程,并解决与核心业务经营相关的关键问题,并作出例如“是与否”的具体的决定。

第四范式自成立的2014年至2022年末,在上述四个AI赛道中,市场空间最大的是视觉类AI,在市场总额中占比42.9%,在这个赛道上诞生出了包括港股视觉AI第一股商汤科技(HK:00020)、云从科技(SH:688327)、旷视科技和依图科技的“AI四小龙”;其次就是第四范式所处的决策类AI赛道,占比23.6%;之后是语音语义类AI,代表企业是科大讯飞(SZ:002230)等,占比17.5%;最后则是AI机器人,占比16%。

显然,忙活了快十年,决策类AI还是没跑赢视觉类AI,但第四范式在这个赛道上已经成长为妥妥的龙头企业。

资料来源:第四范式招股书

根据公司的招股书,市场前五大参与者中,不难看出排在第四范式之后的四家企业高度疑似百度(HK:09888)、阿里、华为和腾讯。在以平台为中心的决策类AI收入方面,第四范式于2022年凭借29亿元的营收排名首位,五家企业合计市场占有率达到56.1%,可以说是一个高度集中的市场状态。

除了第四范式之外,其余几家已经上市的企业,都未曾公开披露自己的决策类AI收入,但把上表和各自披露的2022年To B业务收入量(百度核心非在线营销收入259亿元,阿里云246亿元,腾讯金融及企服收入177亿元)做对照,决策类AI在后几家企业的业务中,占比都仅为低个位数。

因此,决策类AI从客观上说,并不是一个“王道”业务,各家大厂对这个赛道的重视程度也绝对算不上高。客观上,这给了第四范式不小的成长空间,但同时,公司未来的天花板能有多高,需要打个问号。

02  商业模式稳定有余

说完了赛道的情况,再看看第四范式的决策类AI业务具体做了什么,这一部分,招股书同样有比较详细的描述。

资料来源:第四范式招股书

以AI金融举例,第四范式在服务客户的过程中,提供了一个人工智能分析工具,通过对历史数据的对比分析,帮助客户决定这笔交易是/否属于金融欺诈,帮助客户减少交易过程中的风险。

针对其他客户的服务也类似,在能源电力行业中,根据日常运营产生的大量数据,第四范式分析、判断其中的关联,并且形成提升发电运营效率的决策,帮助客户判断哪台机组有问题,或者哪个工作流程需要调整等。

在这个过程中,第四范式的商业实现分为两个步骤。第一个步骤是提供基于先知平台的AI操作系统Sage AIOS,并基于这个操作系统搭建Sage One,为客户部署AI的基础设施。以上统称为先知平台及产品,泛用性相对较高,收入占公司总收入的一半左右。

第二个步骤就是定制化的AI应用和其他,对应上图的案例,就是客户具体解决问题需要用到的应用。这部分业务的通用性相对较低,需要根据不同的客户业务情况具体定制,其收入占比在过去三年中逐年提高,目前已经是第四范式的第一大收入来源。

概括来说,公司的收入来源分为两部分:一部分是平台,收取一次性的部署费用;一部分是应用,收取定制的开发费用。在目前大多数企业并不具备完整的AI应用开发环境和能力的情况下,但凡想要让第四范式的产品起到实际的作用,就必须走过前述两个完整的步骤,每一个与第四范式合作的客户,都必须要贡献不菲的收入。

这一套下来,第四范式相当于给企业提供了基础的AI模型、算力平台和定制化的模型,再加上AI应用,除了基础的AI模型和算力平台之外,其余都需要公司为客户定制。

资料来源:第四范式招股书,躺平指数整理

从收入的增长看,目前这个商业模式是稳定有效的。过去三年,第四范式的收入分别为9.4亿元、20.2亿元和30.8亿元,增长率分别是105%、114.2%和52%,毛利率为45.6%、47.2%和48.2%,收入减去销售成本和营销开支之后的边际贡献占收入的比例(边际贡献率),达到了19.3%、24.7%和34.9%。

也是因此,不能把第四范式当做SaaS企业来看,在公司的整体收入中,并不存在所谓的订阅费用,其边际贡献的占比逐步提升,体现出的是旧有客户与公司的合作规模逐步扩大,这个趋势如果可以继续保持下去,公司的盈利水平就会逐步改善,不过从边际贡献率的改善幅度看,这个过程可能需要比较长的时间。

03  时间还有多久?

在【01】里,我们聊了决策类AI是一个什么样的业务,它需要根据客户历史数据的情况去对企业的经营进行决策;在【02】里,我们分析了第四范式目前的商业模式,除了限制平台具备比较高的泛用性之外,目前占比最大的应用开发需要与客户协商定制。

那么,限制第四范式进一步成长扩张的局限性也出现了:占其收入主要部分的产品,是高度客制化的、且与客户数据资产关联度较高的。尽管公司目前的收入增速较大,但客户如果无法快速增长,其增速将很快就会回落。

今年一季度,第四范式的收入增速为33.6%,由于公司没有披露去年一季度的增速,我们无从进行同期对比;但从往年的收入增速来看,已经下滑了太多。造成这种情况的原因也很简单,先来看第四范式的客户行业分布情况:

资料来源:第四范式招股书

俗话说,隔行如隔山,一家企业在一个行业里做到优秀就已经很难了,更何况是密密麻麻十几个行业呢?按最新的数字看,能源电力、金融和运输三个行业,贡献了公司61.2%的收入,是第四范式最大的客户来源。但这三个行业,彼此不能说是南辕北辙吧,就算客户完全不在意数据资产外泄,在应用开发这个层面的复用性可以说是微乎其微。

更何况,但凡是大公司,对自己数据资产的保护就没有不高度重视的,在公司的招股书里也说了,由于对数据隐私的重视,许多客户更倾向于采用在私有云部署AI应用而非公有云。

可以说,第四范式很难打造出“一招鲜,吃遍天”的高竞争壁垒;当然,这也是这家公司所处的AI1.0时代共有的缺陷:自己的每一块业务,都是一个信息孤岛,想要串联起来会面临重重阻碍。

资料来源:第四范式招股书

同时,大企业众多还带来了另外一个弊端——贸易应收款项骤增。过去三年,第四范式的贸易应收款项分别为2.6亿元、7.8亿元和14.9亿元,其增速超越了同期营收增速,导致公司每一个报告期的经营性现金流均为负数。这个问题不解决,影响的会是公司的经营安全状况,进而拉低投资者的信心。

04  结语

时代变了,企业也要跟着变。随着通用大模型的爆火,每一家AI企业都要重新审视自己的技术,更重要的,重新审视一下自己的初心。

在招股书中,第四范式介绍了自己的类ChatGPT产品——SageGPT,具备了多模态的互动能力和企业级人工智能工具的特征,虽然目前尚处于商业化的早期阶段,但仍然算得上是公司在通用大模型领域的新布局。但这种简单的介绍,无法说服现在的投资人。

由于过去在一级市场投资机构的工作经历,我见过很多立志用技术改变世界的创始人,每一次和他们沟通,都能感受到澎湃的活力和激情。我相信,第四范式的创始人在创业初期,也有着同样的愿景和志向,甚至保持至今。

但在改变世界之前,是不是要先看一看自己是否需要改变呢?过去在每一个行业每一家公司形成的AI孤岛,有没有一个技术或者产品,能够把它们串联起来,形成公司新的竞争力呢?

遗憾的是,在这份招股书中,我们并没有看到这个迹象。

我们无意在这里为这家公司的未来下什么定论,能够走到今天并在上市三次折戟后再站起来,已经能够说明第四范式的韧劲。但是,当通用大模型引领的AI2.0时代到来,第四范式需要深度思考自己的技术和业务,需要借助新的工具打造适用性够强、在AI领域足够高的竞争壁垒。

声明:本文仅用于学习和交流,不构成投资建议。

       原文标题 : 第四范式赴港IPO,商业模式是“硬伤”

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